Denn sie wissen nicht, was sie tun

Rentenpolitik im makroökonomischen Blindflug

Warum die kapitalgedeckte Säule der Rentenkommission das Wachstum bremst, warum auch die höhere Aktienrendite das nicht aufwiegt und warum eine gleich hohe Beitragserhöhung im Umlageverfahren das bessere Ergebnis liefert.

Die Rentenkommission empfiehlt, neben dem bestehenden Umlageverfahren eine kapitalgedeckte Säule innerhalb der gesetzlichen Rentenversicherung aufzubauen. Sie nennt das eine gesetzliche Kapitalrente und orientiert sich am Vorbild der schwedischen Prämienrente. Vorgesehen ist ein zusätzlicher, paritätisch von Arbeitgebern und Arbeitnehmenden getragener Beitrag, der in Schritten von einem halben Prozentpunkt pro Jahr, idealerweise ab 2028, auf zwei Prozent aufgebaut wird. Die Beiträge fließen in einen öffentlichen, zentral verwalteten Fonds nach dem Vorbild des KENFO und werden am Kapitalmarkt angelegt. Mit dem kreditfinanzierten „Generationenkapital” der vorigen Bundesregierung hat dieser Vorschlag nichts zu tun; es geht um eine beitragsfinanzierte Pflichtkomponente innerhalb der ersten Säule.

Begründet wird das Ganze mit der Demografie: Weil künftig weniger Beschäftigte für mehr Rentnerinnen und Rentner aufkommen müssen, solle vorgesorgt, also gespart werden. Das klingt nach kaufmännischer Vernunft. Dahinter verbirgt sich aber eine volkswirtschaftliche Operation, deren Preis in der Debatte fast nie genannt wird. Sie entzieht der Binnenwirtschaft Nachfrage, dauerhaft und planmäßig, und das in einer Phase, in der die deutsche Wirtschaft ohnehin an der Stagnationsgrenze entlangschrammt.

Worüber wir reden: 17 Milliarden pro Beitragspunkt

Beginnen wir mit der Größenordnung. Die beitragspflichtige Entgeltsumme der gesetzlichen Rentenversicherung, also die Summe aller Löhne, auf die Beiträge erhoben werden, liegt bei rund 1.650 Milliarden Euro im Jahr. Ein zusätzlicher Beitragspunkt entzieht dem Einkommenskreislauf damit etwa 16 bis 17 Milliarden Euro im Jahr. Weil der Beitrag paritätisch erhoben wird, trifft die eine Hälfte unmittelbar das verfügbare Einkommen der Beschäftigten, die andere erhöht die Arbeitskosten und schmälert den Spielraum für Löhne. In beiden Fällen wird Kaufkraft aus dem laufenden Kreislauf herausgezogen und in einen Kapitalstock umgeleitet. Es ist Geld, das nicht mehr für Konsum, Miete oder Anschaffungen zur Verfügung steht.

Der vorgesehene Aufbau bleibt nicht bei einem Punkt. Bei zwei Prozent verdoppelt sich die Zahl auf gut 33 Milliarden Euro im Jahr. Der Klarheit halber rechne ich zunächst pro Beitragspunkt und skaliere am Ende.

Wie viel Nachfrage tatsächlich verschwindet

Nicht jeder entzogene Euro fehlt sofort in der Nachfrage. Einen Teil hätten die Haushalte ohnehin gespart; bei ihnen verdrängt der Zwangssparbeitrag nur freiwilliges Sparen, der Konsum bleibt unberührt. Am unteren Ende der Einkommensverteilung sieht es anders aus. Wer kaum Spielraum hat, gibt fast sein gesamtes Einkommen aus, und dort schlägt der Entzug nahezu vollständig auf den Konsum durch.

Mit einer durchschnittlichen Konsumquote von rund 0,85 und der Annahme, dass ein Viertel bis ein Drittel des Beitrags lediglich vorhandenes Sparen ersetzt, bleibt ein unmittelbarer Nachfrageentzug von etwa 10 bis 15 Milliarden Euro je Beitragspunkt. Weniger ausgegebenes Geld bedeutet weniger Umsatz, weniger Umsatz bedeutet weniger Einkommen an anderer Stelle, das wiederum nicht ausgegeben wird. Dieser Multiplikatoreffekt hebt den Gesamteffekt auf rund 12 bis 18 Milliarden. Gemessen an einem Bruttoinlandsprodukt von über 4.300 Milliarden Euro sind das 0,3 bis 0,4 Prozent, und das ist vorsichtig gerechnet.

Eine Präzisierung lohnt sich, die in der öffentlichen Diskussion regelmäßig untergeht. Ein dauerhafter Entzug senkt das Niveau der Wirtschaftsleistung dauerhaft, drückt die Wachstumsrate aber nur in dem Jahr, in dem die jeweilige Stufe in Kraft tritt. Die Kommission sieht einen Aufbau in Schritten von einem halben Prozentpunkt pro Jahr vor. Jede dieser Stufen entzieht der Binnennachfrage rund die Hälfte eines vollen Punktes und dämpft die Wachstumsrate im betreffenden Jahr um etwa 0,15 bis 0,2 Prozentpunkte. Über die vier Aufbaujahre bis zum Ziel von zwei Prozent summiert sich das zu einer dauerhaften Niveaudämpfung in der Größenordnung von 0,6 bis 0,8 Prozent der Wirtschaftsleistung. Für eine Volkswirtschaft, die um die Null herum schwankt, entscheidet das in jedem dieser Jahre über den Abstand zwischen Stagnation und Rezession.

Der entscheidende Vergleich: Die Umlage entzieht nichts

Nun zum Kern. Erhöht man stattdessen den Beitrag im bestehenden Umlageverfahren um denselben Betrag, entsteht kein Nachfrageentzug.

Der Grund liegt darin, wohin das Geld geht. Im Umlageverfahren werden die zusätzlichen 17 Milliarden nicht angelegt, sondern unmittelbar an die heutigen Rentnerinnen und Rentner ausgezahlt. Deren Konsumquote liegt nahe eins, sie geben praktisch alles aus, viele entsparen sogar. Was den Erwerbstätigen an Kaufkraft entzogen wird, kehrt also fast vollständig in den Binnenkreislauf zurück, nur in anderen Händen. Der Effekt auf die gesamtwirtschaftliche Nachfrage ist neutral, eher leicht expansiv, weil von einer mittleren zu einer hohen Konsumquote umverteilt wird.

Die Umlage ist, ökonomisch gesprochen, ein Transfer innerhalb derselben Periode. Sie schafft keine neue gesamtwirtschaftliche Ersparnis, sie verteilt laufendes Einkommen um. Deshalb bremst sie das Wachstum nicht.

Was mit der zwangsweise gebildeten Ersparnis geschieht

Die Kapitaldeckung schafft diese Ersparnis, und damit beginnt das eigentliche Problem. Die volkswirtschaftliche Gesamtrechnung kennt vier Sektoren: private Haushalte, Unternehmen, Staat und Ausland. Deren Salden addieren sich in der Summe immer zu null. Was der eine Sektor mehr spart, muss ein anderer als Defizit aufnehmen. Das ist keine ökonomische Schule, sondern eine schlichte buchhalterische Identität.

Werden nun die Haushalte gezwungen, mehr zu sparen, und nimmt kein anderer inländischer Sektor dieses Plus spiegelbildlich auf, bleiben zwei Möglichkeiten. Entweder die Unternehmen investieren im Inland entsprechend mehr. Einen Mechanismus, der die Zwangsersparnis automatisch in zusätzliche Realinvestition überführt, gibt es allerdings nicht. Oder das Ausland nimmt den Überschuss auf.

In der Praxis geschieht das Zweite. Das eingesammelte Kapital fließt nicht in neue Fabriken, Schienen oder Wohnungen, sondern in bestehende Finanzanlagen. Es treibt deren Preise und sucht weltweit nach Rendite, zu erheblichen Teilen in amerikanischen Wertpapieren. Die entzogene Nachfrage verschwindet also nicht, sie wandert über den Leistungsbilanzüberschuss ins Ausland ab. Damit verstärkt die Kapitaldeckung die Schieflage, gegen die eine ernsthafte binnennachfrageorientierte Wachstumsstrategie ansteuern müsste: zu viel deutsches Kapital, das im Ausland Vermögenspreise finanziert, statt zu Hause produktiv zu werden.

Bemerkenswert ist, dass die Kommission diesen Abfluss gar nicht bestreitet, sondern ihn als Vorzug verbucht. Unter den vier Vorteilen, die sie der Kapitaldeckung zuschreibt, nennt sie ausdrücklich die „Belebung des europäischen Kapitalmarkts” und verweist dafür auf die deutsch-französische Initiative Financing Innovative Ventures in Europe. Die Umleitung von Vorsorgekapital in die Finanzmärkte ist demnach kein unbeabsichtigter Nebeneffekt, sondern erklärtes Ziel. Nur trägt schon die eigene Konstruktion dieses Ziel nicht. Wer das Kapital, wie es die Kommission vorschreibt, „möglichst breit gestreut” und streng renditeorientiert anlegt, lenkt es eben nicht bevorzugt an die vergleichsweise kleinen und illiquiden europäischen Märkte, sondern dorthin, wo die größten und liquidesten Anlagemöglichkeiten liegen, und das sind die Vereinigten Staaten. Die Kommission verspricht europäische Kapitalmarktbelebung und schreibt zugleich eine Anlagepolitik fest, die das Geld aus Europa hinaustreibt.

Der demografische Trugschluss

Bleibt das stärkste Argument der Befürworter, die Vorsorge gegen die Alterung. Auch hier hält die Konstruktion nicht, was sie verspricht.

Der Ökonom Gerhard Mackenroth hat das schon 1952 nüchtern formuliert: Aller Sozialaufwand muss stets aus dem Volkseinkommen der laufenden Periode gedeckt werden. Auch eine kapitalgedeckte Rente speichert keine realen Güter für später. Man kann Pflege, Wohnraum und Lebensmittel des Jahres 2050 nicht heute einlagern. Gespeichert werden Finanzansprüche, die in der Zukunft gegen die dann laufende Produktion eingelöst werden müssen.

Wenn aber die geburtenstarken Jahrgänge im Ruhestand ihre Wertpapiere verkaufen, um ihre Rente zu finanzieren, und ihnen eine kleinere erwerbstätige Generation als Käufer gegenübersteht, geraten die Kurse unter Druck. Der demografische Engpass lässt sich auf diesem Weg nicht umgehen. Er kehrt zurück, diesmal als Vermögenspreisrisiko, und dieses Risiko tragen die Versicherten.

Dagegen ließe sich einwenden, das gelte nur für einen geschlossenen Markt. Wer global anlegt, verkauft später in einen Weltmarkt hinein, und die deutschen Jahrgänge sind darin nur ein kleiner Posten, der die Kurse kaum bewegt. Vom Volumen her ist das im Ansatz richtig. Es übersieht nur, dass die großen Kapitalmärkte beinahe im Gleichschritt altern. Die Vereinigten Staaten, Japan, China, Korea und der übrige europäische Kontinent durchlaufen den demografischen Übergang in überlappenden Zeitfenstern. Wenn die starken Jahrgänge überall zugleich entsparen, tritt der Preisdruck eben nicht in Deutschland, sondern weltweit auf, und damit gerade in den Märkten, in denen das deutsche Kapital liegt. Der Ausweg ins Weltportfolio entkommt dem demografischen Problem nicht, er verteilt es nur auf Märkte, die parallel altern.

Aber Aktien bringen doch mehr

An dieser Stelle wird der allermeisten Leserinnen und Lesern ein Einwand auf der Zunge liegen. Über lange Zeiträume haben Aktien deutlich mehr abgeworfen als das Umlageverfahren, dessen innere Verzinsung ungefähr dem Wachstum der Lohnsumme folgt, historisch also wenigen Prozent. Wer spart, scheint am Ende reicher dazustehen. Den historischen Renditevorsprung der Aktie will ich nicht wegreden. Er ist real, aber er ist ein Blick in den Rückspiegel. Die hohen Renditen der vergangenen Jahrzehnte sind keine Naturkonstante, sondern das Ergebnis besonderer Umstände, allen voran der Globalisierung: offene Märkte, fallende Zinsen, weltweit integrierte Lieferketten, eine lange Phase, in der Kapital nahezu ungehindert die produktivsten Standorte suchen konnte. Diese Ordnung weicht gerade einer anderen. An ihre Stelle tritt eine Welt der Großmächtekonkurrenz, in der ökonomische Macht zunehmend als politisches Instrument dient, von Zöllen über Exportkontrollen bis zum gezielten Zugriff auf Lieferketten. Dass die Börsen unter diesen Vorzeichen die Erträge der Globalisierungsära schlicht wiederholen, ist nicht einmal plausibel. Wer die Vergangenheitsrendite einfach fortschreibt, verwechselt einen historischen Sonderfall mit einer Garantie.

Doch selbst wenn man die hohe Rendite als gegeben unterstellt, bleibt das Argument aus drei Gründen schwächer, als es wirkt.

Erstens ist dieser Vorsprung eine Bezahlung für Risiko. Aktien werfen im Mittel mehr ab, gerade weil sie auch einbrechen können. Eine Rente soll den Lebensunterhalt sichern, und wer das Existenzeinkommen vom richtigen Ein- und Ausstiegszeitpunkt an der Börse abhängig macht, kauft etwas anderes als die schöne Durchschnittszahl im Prospekt. Wer 2001 oder 2008 in den Ruhestand ging, hat das erfahren. Der Anspruch im Umlageverfahren steht dagegen auf der Fähigkeit des Staates, Beiträge und Steuern zu erheben, und das ist in einem funktionierenden Gemeinwesen eine der sichersten Forderungen, die es gibt.

Zweitens, und das ist der wunde Punkt, gilt der Vorsprung dem Einzelnen, nicht der Gesellschaft. Die Rechnung „in Aktien stünde ich besser da” ist eine individuelle Rechnung. Sie setzt voraus, dass ich günstig einsteige und später teuer wieder verkaufe. Eine ganze Generation kann das nicht. Kaufen die starken Jahrgänge gemeinsam, treiben sie die Kurse hinauf, zahlen also selbst zu viel und drücken zugleich die künftige Rendite. Verkaufen sie später gemeinsam an eine kleinere Folgegeneration, fallen die Kurse, und sie verkaufen unter Wert. Die attraktive Langfristrendite steht dem einzelnen Sparer am Rand offen, nicht einer Gesellschaft, die ihre gesamte Altersvorsorge zur selben Zeit durch dieselben Märkte schleust. Was beim Einzelnen wie ein Gewinn aussieht, löst sich im Aggregat auf. Es ist derselbe Trugschluss, der die ganze Debatte durchzieht.

Drittens wird diese Rendite zu großen Teilen im Ausland verdient, womit wir wieder beim Nachfrageproblem sind. Ein Ertrag, der an den Börsen New Yorks oder Asiens entsteht, hilft der heimischen Wirtschaft nicht, deren Güter die künftigen deutschen Rentner tatsächlich verbrauchen werden.

Dieser letzte Gedanke gibt den Ausschlag. Künftige Rentner verzehren nicht ihr Depot, sie kaufen Waren und Dienstleistungen, die von den Arbeitenden jener Zukunft erzeugt werden. Kein Finanzertrag vergrößert diesen realen Kuchen. Ob die Rente von morgen ein auskömmliches Leben kauft, hängt an der Produktivität und der Kapazität der deutschen Wirtschaft von morgen. Das Umlageverfahren, zumal verbunden mit öffentlicher Investition, stärkt genau diese Grundlage. Der Weg über das Weltportfolio entzieht ihr heute Nachfrage und Investitionskapital und gibt dafür Ansprüche, deren realer Wert von einer fremden Wirtschaft abhängt und von einem Markt, der sich gegen den Sparer genau in dem demografischen Moment wendet, den die ganze Konstruktion lösen sollte.

Die Bilanz

Stellt man beide Wege nebeneinander, ist die Beitragserhöhung im Umlageverfahren in jeder relevanten Hinsicht überlegen. Sie hält die Nachfrage im Inland und belastet das Wachstum nicht. Sie kommt ohne die laufenden Verwaltungs- und Fondskosten eines Kapitalstocks aus. Sie verschont die Versicherten vom Kapitalmarktrisiko.

Verteilungspolitisch dreht sich das Vorzeichen sogar um. Die Kapitaldeckung treibt Vermögenspreise und begünstigt damit, wer ohnehin Vermögen besitzt, während sie das Risiko auf alle abwälzt. Die Umlage verteilt von mittleren zu hohen Konsumquoten, also tendenziell nach unten zu denen, die das Geld sofort wieder in die heimische Wirtschaft tragen.

Der ehrliche Einwand

Ein Argument soll nicht unterschlagen werden. Ein kapitalbildendes Verfahren wäre dann nicht nachfrageschädlich, wenn es als öffentlicher Fonds gezielt inländische Realinvestitionen finanzierte, also Infrastruktur, Wohnungsbau oder produktive Kapazität. Dann träte Investitionsnachfrage an die Stelle der entzogenen Konsumnachfrage, der Kreislauf bliebe geschlossen, und aus der Zwangsersparnis entstünde tatsächlich etwas Reales, das auch künftigen Generationen nützt.

So ist die gesetzliche Kapitalrente aber nicht gebaut, und sie kann es nach den eigenen Vorgaben der Kommission auch gar nicht sein. Die Empfehlung schreibt vor, das Kapital „möglichst breit gestreut” anzulegen, „um die Ertragsrisiken einzelner Anlagen, Anlageklassen, Branchen oder Länder auszugleichen”, und verlangt ausdrücklich, „politische Festlegungen zur Anlagepolitik und ein Ausschluss bestimmter Länder oder Branchen” zu vermeiden. Eine gezielt inländische, investive Ausrichtung ist damit nicht bloß nicht vorgesehen, sie ist durch die Governance-Regeln des Modells konstruktiv ausgeschlossen. Renditeorientierung, globale Streuung und die Abschirmung der Anlageentscheidungen gegen jede politische Steuerung sind keine Randbedingung der Konstruktion, sondern ihr tragendes Prinzip. Der Einwand entlarvt die vorliegende Konstruktion also, statt sie zu retten. Die einzige Variante der Kapitaldeckung, die der Volkswirtschaft nicht geschadet hätte, hat das Design positiv verboten.

Was auf dem Spiel steht

Dass vorgesorgt werden muss, bestreitet niemand. Die Frage ist allein, mit welchem Verfahren. Das Umlageverfahren erreicht dasselbe Sicherungsniveau, ohne die Konjunktur zu dämpfen, ohne den Versicherten das Kursrisiko aufzubürden und ohne Kapital ins Ausland zu leiten. Es stärkt obendrein die heimische Nachfrage, von der die Wirtschaft lebt, aus der die Renten von morgen bezahlt werden.

Die Kapitaldeckung verspricht den Beschäftigten Sicherheit und liefert ihnen ein Risiko, das sie zugleich nach oben verteilt. Wer den Erwerbstätigen heute Kaufkraft entzieht, um sie an den Weltbörsen anzulegen, schwächt genau die Volkswirtschaft, auf die sich die Rentner von morgen verlassen müssen.

Der blinde Fleck der Koalition

Von den Regierungsparteien wird dieser Zusammenhang bislang vollständig ausgeblendet, obwohl er allein von der Größenordnung her ins Gewicht fällt und auch nach ihren eigenen ökonomischen Vorstellungen Beachtung verdiente.

Die SPD arbeitet derzeit an einem wirtschaftspolitischen Papier, dessen erklärtes Ziel die Stärkung der Binnennachfrage ist. Es soll die anhaltende Stagnation überwinden und das an seine Grenzen gekommene Modell des Exportüberschusses ablösen. Zugleich trägt dieselbe Partei die gesetzliche Kapitalrente mit, also eine Maßnahme, die der erklärten Absicht diametral zuwiderläuft. Was das eine Papier aufbauen will, trägt der Rentenbeschluss ab.

CDU und CSU vertreten demgegenüber gewöhnlich die neoklassische Vorstellung, wonach Sparen die Kapitalbildung speist und damit die Investitionen der Unternehmen stärkt. Bei diesem Rentenmodell trifft das gerade nicht zu. Das eingesammelte Geld fließt nicht in inländische Investitionen, sondern in Finanzaktiva der internationalen Märkte, allen voran in den USA. Selbst am eigenen ordnungspolitischen Maßstab gemessen verfehlt die Konstruktion ihren Zweck.

Wie sehr die Konstruktion den Überblick über ihre eigenen Wirkungen verliert, verrät der Bericht an unscheinbarer Stelle selbst. Im Anhang räumt die Kommission ein, dass durch die Kapitalrente und den begleitenden Übergangsfaktor „ein einheitliches Niveau für den Rentenbestand nicht mehr ausweisbar ist”. Das System, das Verlässlichkeit verspricht, kann das zentrale Maß dieser Verlässlichkeit über die Generationen hinweg nicht mehr in einer einzigen Zahl angeben. Der Blindflug ist also nicht allein ein makroökonomischer. Er reicht bis in die Kennziffern, mit denen die Kommission ihr eigenes Werk vermisst.

Niemand in den Regierungsparteien scheint das zu bedenken. Beide Koalitionspartner verfolgen Ziele, die ihre eigene Rentenentscheidung untergräbt, ohne den Widerspruch auch nur zu bemerken. Man kann das Rentenpolitik im makroökonomischen Blindflug nennen.